Waarom mensen het niet eens kunnen worden over waar de rente naartoe gaat

Blijf op de hoogte met gratis updates

Meld u eenvoudig aan bij de Amerikaanse rentetarieven myFT Digest – rechtstreeks in uw inbox afgeleverd.

Iedereen heeft moeite om te zien waar de rente naartoe gaat. Beleggers zijn zenuwachtig, zoals blijkt uit de ronddraaiende rente op staatsobligaties op lange termijn. De Amerikaanse centrale bankiers proberen kalmte uit te stralen, maar ook zij verkeren in een mist. Op 25 augustus vatte Jay Powell, voorzitter van de Federal Reserve, de stemming samen toen hij zei: “we navigeren langs de sterren onder een bewolkte hemel”. Economen beschikken over een aantal hulpmiddelen om het pad dat voor ons ligt te verlichten. Maar ze zijn niet erg behulpzaam.

Het object waar iedereen naar op zoek is, is de neutrale rentevoet, of kortweg R-star. (Economen lijken te worstelen met bijnamen.) Het is de (reële) rente die de economie niet steunt of drukt zodra de tijdelijke schokken zijn verdwenen. Centrale bankiers zijn van mening dat zij deze situatie niet kunnen beïnvloeden en ook niet kunnen observeren. Hun taak is slechts om het te raden.

Hoewel de meesten het erover eens zijn dat R-star de afgelopen decennia is gevallen, zijn de recente stappen mysterieuzer. Uit een door de Richmond Fed gepubliceerde schatting blijkt dat de rente is gedaald van ongeveer 2,2 procent in april 2008 naar 0,8 procent twee jaar later, maar dat ze zich in april 2023 heeft hersteld. Daarentegen blijkt uit een schatting van de New York Fed dat deze in april 2023 nog steeds ongeveer twee procentpunten lager was dan vóór de mondiale financiële crisis. In april gebruikte het IMF een ingewikkelder model om te beargumenteren dat de rente waarschijnlijk nog steeds erg laag is.

Deze schattingen lopen uiteen vanwege de verschillende afwegingen die de ontwerpers hebben gemaakt. Eén benadering is om veel aannames te doen over hoe de economie werkt om de ruis die gepaard gaat met schokken weg te nemen. Maar het loopt het risico dat de aannames – en dus de resultaten – onzin zijn. Een alternatief is meer gebaseerd op recente gegevens. Maar dat riskeert resultaten die tijdelijke schokken weerspiegelen, en niet de toekomst zodra deze vervagen.

Neem de data-intensieve methode van de Richmond Fed, die een zeer geavanceerd voortschrijdend gemiddelde gebruikt om de langetermijnrente te voorspellen. Gezien de recente veerkracht van de Amerikaanse economie zou het waarschijnlijk geen verrassing moeten zijn dat er sprake is van een rijzende R-star. Helaas heeft het last van statistische foutbanden ter grootte van een bus. Hoewel de gemiddelde schatting 2,3 procent bedraagt, bedraagt ​​de ondergrens 1,4 procent en de bovengrens 3,6 procent. Dat is ongeveer net zo nuttig als te horen krijgen dat je vrijdagavondpizza op elk moment tussen 18.00 en 23.00 uur zal arriveren.

De methode van de New York Fed maakt gebruik van meer theorie. Het gaat uit van een verband tussen de inflatie, de positie van de economie ten opzichte van haar potentieel en de rentetarieven, en brengt vervolgens gegevens binnen om de positie van R-star af te leiden. De kosten van deze aanpak werden duidelijk tijdens de pandemie, toen het model zulke onwaarschijnlijke cijfers uitspuwde dat het tijdelijk werd opgeschort. Nu is het aangepaste model dat de Amerikaanse R-ster beschrijft terug.

De aanpak van het IMF is de meest theoriegedreven van allemaal. Op de lange termijn zouden factoren als demografische veranderingen, productiviteitsgroei en begrotingsbeleid de balans tussen besparingen en investeringen moeten beïnvloeden. En het model levert fantastisch gedetailleerde uitsplitsingen van hoeveel precies. Tussen 1975-79 en 2015-2019 heeft de demografische verandering de Amerikaanse R-star met 0,5 procentpunt doen dalen, en de zwakke productiviteitsgroei met 1,23 procentpunt.

Nogmaals, het gevaar is dat deze resultaten je meer vertellen over modellering dan over de werkelijkheid. Vooral als je een onderzoek uit 2017 van de Bank for International Settlements gelooft, waarin wordt betoogd dat de gelijktijdige gebeurtenissen van dalende reële rentetarieven, vertragende productiviteitsgroei en vergrijzing “toevallig lijken”. Ze doorzoeken de gegevens tussen 1860 en 2016 en zijn van mening dat veranderende monetaire beleidskaders belangrijker zijn.

De andere manier om R-star te meten is door te kijken naar de langetermijnrente die impliciet in de prijsstelling van beleggers zit. Een interessant onderzoek berekent de langetermijnrente die impliciet zit in de waarde van Britse appartementen, voor en nadat de huurcontracten zijn verlengd. Er wordt geconcludeerd dat het natuurlijke rendement op kapitaal sinds de pandemie niet veel is gestegen. Maar dat tarief omvat een risicopremie die verband houdt met het bezit van Brits onroerend goed, en kan door andere verstoringen worden beïnvloed. En natuurlijk, zegt Atif Mian, een van de auteurs van het onderzoek, kan de collectieve wijsheid van de huizenmarkt “verkeerd zijn”.

Een bezorgde centrale bankier zou zichzelf gek kunnen maken door zich zorgen te maken over de onzekerheid die in het verschiet ligt. Wat als R-star inderdaad langzaam beweegt, maar de pandemie heeft onthuld dat we de daling ervan in de jaren 2010 hebben overschat? Wat als de verwachtingen van centrale bankiers en investeerders elkaar versterken? Het is waarschijnlijk niet zo geruststellend om te zeggen dat deze schattingen van R-star de beste zijn die we hebben. Maar het zou rustgevender moeten zijn om te zeggen dat eventuele fouten net zo moeilijk vast te stellen zijn.

soumaya.keynes@ft.com